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자본시장연구원의 보고서 자료를 소개합니다.
- 국고채 만기 장기화의 배경과 효율적 관리를 위한 시사점 [25-10]
- 연구위원 장보성 외 / 2025. 05. 22
- 최근 십여 년 동안 30년물을 중심으로 초장기 국고채 발행이 빠르게 확대되면서 국고채의 평균 만기는 2014년 7.1년에서 2024년 13.2년으로 크게 증가하였다. 이와 같이 국고채 만기가 장기화된 배경 중 하나로 제도 변화에 수반된 보험업권의 초장기채 수요 증가를 들 수 있다. IFRS17과 K-ICS 도입으로 부채의 시가 평가가 시행되면서 보험사들의 자산ㆍ부채 듀레이션 갭 관리 필요성이 높아졌다. 이에 따라 보험사들은 초장기 국고채 매입을 지속하면서 자산의 듀레이션을 확대해 온 것으로 보인다. 아울러 국내 채권시장에서 초장기물의 공급원이 매우 제한되어 있다는 구조적인 요인도 또 다른 배경이라 할 수 있다. 만기 20년 이상 채권의 경우, 국고채를 제외한 여타 유형의 발행 규모는 미미한 수준에 머물러 있다. 따라서 초장기채 수요가 국고채 위주로 형성되어 정부가 초장기 국고채 발행을 통해 낮은 비용으로 자금을 조달할 수 있는 여건이 조성되었다.
최근과 같은 발행 비중이 유지된다면, 2030년대 중반까지 국고채의 평균 만기가 추가로 증가하고, 전체 국고채 잔액에서 초장기채 경과물이 절반을 넘어서는 가운데 절대 규모도 현재의 2배 수준에 이를 것으로 분석된다. 초장기 국고채는 경과물로 전환될 때 유동성이 급격히 저하된다는 특징이 있기 때문에 이와 같이 경과물이 누증되는 상황은 국고채시장의 유동성에 부정적으로 작용할 수 있다.
이상의 분석 결과를 고려할 때 향후 국고채시장은 다음과 같은 방향으로 운영되어야 할 것으로 생각된다. 먼저, 초장기채 경과물의 유동성에 대한 모니터링을 강화하고 시장 기능을 제고해 나가야 할 것이다. 다음으로 재정 관리 측면에서 국고채 만기를 효율적으로 분산하는 것이 필요하다. 단, 관련 정책 수단(조기상환 및 교환)의 실효성 있는 활용을 위해서는 국가재정법 개정을 통해 국채 발행 한도를 순증액 기준으로 전환하는 것이 시급하다. 마지막으로 초장기물에 대한 발행 집중도를 중장기적으로 완화하는 한편, 그러한 조정 과정의 일환으로 만기 1년 이하의 단기 국고채 도입을 검토할 필요가 있다.
- 국내 증권사 최선집행기준 현황과 향후 과제 [25-09]
- 선임연구위원 강소현 외 / 2025. 05. 16
- 2025년 3월 넥스트레이드(NXT)의 출범으로 국내 주식시장은 본격적인 복수 거래시장 체제로 전환되었다. 이에 발맞추어 증권사들은 자본시장법과 금융당국의 가이드라인을 기반으로 최선집행기준을 수립하고, SOR(Smart Order Routing) 시스템을 도입하는 등 운영 기반을 단계적으로 정비해왔다.
현재 국내 50개 증권사 중 15개사만이 KRX와 NXT 양 시장에 걸쳐 SOR 기반으로 실질적인 주문을 집행하고 있으며, 이들 또한 시장이 아직 초기 단계에 있는 만큼 최선집행기준 구성과 주문 연계 전략 측면에서 뚜렷한 차별성을 보이기보다는 유사한 구조를 띠고 있다. 또한, 투자자가 특정 시장이나 방식을 지정하여 주문을 처리할 수 있도록 허용하는 별도지시(Opt-Out) 항목 역시 구성과 활용 범위가 제한적이어서, 고객 맞춤형 서비스로서의 기능은 아직 충분하지 않은 상황이다.
향후 최선집행 제도의 완성도를 높이기 위해서는 제도적, 기술적 측면에서 고도화가 필요하다. 첫째, 투자자의 전략적 거래 수요가 점차 다양해질 수 있는 만큼, 증권사는 주문집행 원칙과 별도지시 항목을 보다 세분화하고 다양화할 필요가 있다. 둘째, 알고리즘 기반 주문 전략과 SOR 시스템의 유기적 연계를 통해 전략의 다양성과 집행의 효율성을 동시에 제고해야 한다. 셋째, 대량 거래나 민감한 전략 주문에 적합한 다크풀 등 비공개 대체거래 플랫폼의 활용을 검토하고, 이를 뒷받침할 수 있는 제도적 기반도 함께 마련되어야 한다. 넷째, 증권사 간 주문집행 전략의 차별화가 중요시되는 상황에서, 집행 품질을 정량적으로 평가하고 그 결과를 투자자에게 투명하게 제공할 수 있는 체계를 구축할 필요가 있다.
이러한 과제를 단계적으로 추진해 나간다면, 국내 최선집행 제도는 형식적인 요건을 넘어 실질적인 투자자 효익과 시장 효율성 제고를 실현하는 제도로 자리매김할 수 있을 것이다. 더 나아가 장기적으로는 글로벌 기준에 부합하는 거래 인프라와 집행 역량을 갖춘 제도로 정착될 것으로 기대된다.
- IFRS 18 도입에 따른 영업이익 개념 변화와 제도적 대응과제 [25-08]
- 연구위원 이상호 / 2025. 04. 29
- 국제회계기준위원회(IASB)는 재무제표의 표시와 공시에 관한 새로운 기준인 IFRS 18을 제정하고, 2027년 1월 1일부터 이를 적용할 예정이다. IFRS 18에서는 기업의 경영 성과를 영업ㆍ투자ㆍ재무의 세 가지 범주로 구분하고, 이 중 투자ㆍ재무 범주에 속하지 않는 잔여 이익을 영업이익으로 정의한다. 이는 ‘매출액’에서 ‘매출원가’ 및 ‘판매비와 관리비’를 차감하여 산출하는 현행 K-IFRS 영업이익과 그 금액 및 속성이 모두 달라, 정보이용자가 영업성과의 질을 판단하는 데 혼란을 초래할 수 있다.
이에 본 고에서는 1997년부터 2019년까지 미국, 유럽 등 총 31개국의 자료를 바탕으로 K-IFRS 영업이익과 IFRS 18 영업이익의 질적 특성을 실증적으로 비교하였다. 그 결과, IFRS 18의 잔여 범주 방식에 따른 영업이익은 지속성, 가치관련성, 비교가능성 측면에서 모두 K-IFRS 영업이익 대비 상대적으로 열위한 특성을 보였다. 이는 일시적ㆍ비반복적 항목을 포함하는 집합적 영업이익이 기업의 경상적이고 지속적인 성과를 충분히 반영하지 못함에 따라, 투자자 관점의 정보 유용성을 저해할 수 있음을 시사한다.
따라서 IFRS 18의 원활한 국내 적용을 위해서는 우리 자본시장의 제반 환경을 고려한 합리적 조정이 요구된다. 첫째, 경상적 영업성과를 명확한 기준과 방식에 따라 식별ㆍ제공하는 방안이 필요하다. 둘째, 영업이익 정의 변화의 제도적 영향을 면밀히 검토하는 가운데, 비경상 손익 항목의 정보 공백을 최소화하기 위한 공시 체계의 보완이 요구된다. 셋째, 경영진이 정의한 성과측정치(MPM)의 활용을 촉진하여, 실질적 영업성과 정보의 공개적 소통 기반을 확충할 필요가 있다.
단일의 회계기준이 모든 자본시장에서 계획한 의도대로 적용되기는 어려울 수 있다. IFRS 18의 제정 취지를 훼손하지 않으면서도, 우리 시장의 특성과 정보이용자의 실익을 고려한 보완책을 모색하는 것은 모범적인 IFRS 도입 국가로서의 책임 있는 대응으로 평가받을 것이다.
- 포스트 LIBOR 시대의 글로벌 지표금리 체제와 국내 시사점 [25-02]
- 선임연구위원 백인석 외 / 2025. 04. 03
- 지표금리(benchmark rate, reference rate)는 이자율 파생거래, 변동금리부 채권(Floating Rate Note: FRN) 및 대출 등 다양한 금융거래의 손익을 결정하는 준거금리로서 금융시장의 작동과 경제주체의 자금조달 및 운용에 중대한 영향을 미친다. 1980년대 중반 이후 글로벌 금융시장은 LIBOR(London Interbank Offered Rate), EURIBOR(Euro Interbank Offered Rate), TIBOR(Tokyo Interbank Offered Rate) 등을 중심으로 한 IBOR(Interbank Offered Rate)를 핵심 지표금리로 사용해 왔다.
2012년에 LIBOR, EURIBOR, TIBOR 등 주요 IBOR 금리 조작이 밝혀짐에 따라 글로벌 규제당국은 금융안정과 금융소비자 보호를 위해 지표금리 체제 전반에 대한 개혁을 추진하였다. 미국, 영국, 스위스, 유로지역, 일본 등 주요국은 지표금리 개혁을 완료하였으며, 여타 국가들도 상당한 진전을 보이고 있다. 이러한 전 세계적 지표금리 개혁을 통해 글로벌 지표금리 체제는 기존 IBOR 일변도에서 신규 지표금리인 무위험 지표금리(near Risk-Free Reference rate: RFR) 중심으로 전환되었다.
우리나라도 글로벌 변화에 부응하여 기존 지표금리인 CD 수익률의 산출 방법을 개선하고, 국고채 및 통안증권을 담보로 하는 익일물 RP 거래 금리인 KOFR(Korea Overnight Financing Repo rate)를 RFR로 선정하였다. 2023년에는 「지표금리ㆍ단기금융시장 협의회」를 결성하였으며, 2024년 하반기부터 KOFR 적용 확대를 핵심 방향으로 지표금리 체제를 개선하기 위한 노력을 본격화하고 있다.
국내 지표금리 개혁의 실효성 제고와 국제정합성 확보를 위해서는 금융기관 및 금융당국의 글로벌 지표금리 개혁에 대한 이해가 선행되어야 한다. 이러한 배경에서 본 보고서는 글로벌 지표금리 개혁의 배경과 주요국의 추진 경과를 살펴보고, 국내 시사점을 모색하였다. 본 연구에서는 지표금리와 관련된 경제활동을 ‘지표금리의 산출’과 ‘금융거래에 대한 지표금리의 적용’으로 구분하여 논의하였으며, 이를 바탕으로 LIBOR(IBOR) 체제의 특징과 한계를 조망하고, 주요국의 지표금리 개혁을 분석하였다.
LIBOR를 비롯한 IBOR 체제의 특징을 지표금리의 산출과 활용 측면에서 살펴보면 다음과 같다. 첫째, IBOR는 실거래가 아닌 패널은행들이 임의로 판단하여 제출한 전문가 판단(추정치)을 바탕으로 산출되었다. 둘째, 금융거래별로 거래 목적이 상이하여 적합한 지표금리가 다를 수 있음에도, IBOR 체제에서는 지표금리의 적합성이 고려되지 못한 채 유동성 외부효과를 최대화하기 위해 IBOR가 다양한 금융거래의 지표금리로 활용되었다.
이로 인해 IBOR 체제에서는 실거래가 부족한 IBOR가 전체 금융시장을 지탱하는 역피라미드 구조가 형성되었으며, 동 구조의 대부분은 대출 및 채권과 같은 현물거래가 아닌 이자율 파생거래에서 비롯되었다. 이러한 체제에서는 IBOR의 신뢰도, 효율성, 강건성이 훼손될 경우, 금융시장 전반과 경제주체에 부정적 영향이 파급될 수 있다.
이에 금융안정위원회(Financial Stability Board: FSB)를 중심으로 글로벌 금융당국은 IBOR 체제의 구조적 취약성을 근본적으로 개선하기 위한 개혁을 추진하였다. 글로벌 지표금리 개혁의 핵심 원칙과 방향은 두 가지로 요약된다. 첫 번째는 지표금리의 산출 측면에서, 지표금리가 전문가 판단에 의존하지 않고 최대한 실거래에 기반하여 산출되어야 한다는 ‘실거래 기반 원칙’이다. 두 번째는 지표금리의 활용 측면에서, 금융거래에 대한 적합도를 반영하여 IBOR와 같은 특정 지표금리에 대한 과도한 의존을 방지하고자 도입된 ‘복수 지표금리 체제 원칙’이다.
글로벌 금융당국은 이러한 원칙에 따라 기존 IBOR 산출 방법을 개선하여 금리 산출을 위한 실거래 기반을 확충하는 한편, 실거래가 충분히 보장되는 RFR을 신규 지표금리로 도입하였다. IBOR가 은행의 무담보 자금조달 비용 위험을 반영하는 반면, RFR은 금융기관의 신용위험이 배제된 무위험 시장금리를 포착한다.
지표금리의 활용 측면에서는 금융거래에 대한 지표금리의 적합성을 확보하기 위해 이자율 파생거래의 표준(standard, dominant) 준거금리를 IBOR에서 RFR로 전환하되, 대출 및 채권 등 현물거래의 경우에는 금융기관의 필요에 따라 IBOR를 계속 적용할 수 있게 하였다. 특히 글로벌 금융당국은 이자율 파생거래에 대한 RFR 적용을 지표금리 개혁의 핵심 과제로 추진하였는데, 이는 이자율 파생거래가 IBOR 체제의 역피라미드 구조 대부분을 차지하고, 거래의 주요 목적이 무위험 시장금리 변동 위험의 관리에 있다는 점을 고려한 조치이다.
주요국은 이와 같이 복수지표 체제 원칙에 따라 지표금리 개혁을 추진하였으나, LIBOR 산출중단이 결정되면서 국가별로 지표금리 체제가 분화되는 전환점을 맞이하였다. 미국, 영국, 스위스에서는 IBOR로 사용되던 LIBOR 산출이 중단됨에 따라, RFR(미국 SOFR, 영국 SONIA, 스위스 SARON)을 이자율 파생거래뿐만 아니라 LIBOR를 적용하던 모든 금융거래에 사용하는 RFR 단일 지표금리 체제가 형성되었다. 반면 유로지역과 일본은 각각 자체 IBOR인 EURIBOR와 TIBOR를 유지하면서 RFR(유로지역 €STR, 일본 TONA)과 IBOR를 병행하는 복수지표 체제를 채택하였다.
이처럼 미국과 영국이 RFR 단일체제를 채택함에 따라 글로벌 금융시장에서 RFR의 역할이 당초 예상보다 크게 확대되었다. 주요국의 지표금리 개혁 경과는 다음과 같다. 미국, 영국, 스위스는 파생 및 현물거래 전반에 걸쳐 RFR이 LIBOR를 성공적으로 대체하였다. TIBOR를 유지하는 일본은 RFR이 대출을 제외한 금융거래의 표준 준거금리로 정착하였다. 유로지역에서도 파생거래에 대한 RFR 적용이 확산되고 있으며, 채권시장도 유의미한 수준에서 RFR을 준거금리로 사용하고 있다.
포스트 LIBOR(IBOR) 시대의 주요 금융거래별 지표금리 적용 현황은 다음과 같다. 이자율 파생거래는 유동성 외부효과가 강하게 작용하면서 RFR 적용이 지체되었는데, 글로벌 금융당국은 ‘RFR First Initiative’ 등의 공적 조치를 도입하여 RFR 사용을 독려하였다. 채권(FRN)의 경우, 익일물 금리인 RFR을 준거금리로 사용하면 IBOR 연계 채권보다 이자가 늦게 결정되는 특성이 있어 RFR 적용에 어려움이 따를 것이라는 전망이 우세했다. 하지만 이러한 예상과 달리 금융시장이 높은 수용성을 보이며 RFR이 조기에 신규 발행 채권의 표준 준거금리로 정착하였다.
대출에 대한 지표금리 적용은 IBOR 유지 여부, 법제도(소비자 보호 및 공정거래 관련 법제), 차입자 선호 등 지역별 특성에 따라 차별화되는 양상을 보이고 있다. IBOR가 유지되고 있는 유로지역과 일본은 EURIBOR와 TIBOR가 대출의 핵심 준거금리로 계속 적용되고 있는 반면, 미국, 영국, 스위스에서는 LIBOR 대출이 RFR 대출로 전환되었다.
대출에 은행의 신용위험이 반영되지 않은 RFR을 준거금리로 사용할 경우, 은행은 기존 IBOR 대출에서는 차입자에게 이전할 수 있었던 자산-부채 간 베이시스 위험(basis risk)을 직접 관리해야 한다. 이러한 배경에서 일부 은행과 학계는 RFR 단일 지표금리 체제에서는 IBOR 대출이 가능한 경우보다 은행의 신용 창출이 감소하고, 이로 인해 경제주체의 차입 비용이 증가할 수 있다는 우려를 제기하고 있다.
영국과 스위스에서는 이러한 논란이 발생하지 않았으나, 미국의 경우 중소 은행과 지역은행을 중심으로 은행의 자금조달 비용이 반영된 대체 지표금리의 필요성이 제기되었다. 이에 민간이 주도하여 은행의 신용위험이 반영된 CSR(Credit Sensitive Rate)이 도입되었다. 하지만 FSB, IOSCO 및 미국 금융당국은 CSR이 은행의 신용위험을 반영한다는 측면에서는 장점이 있으나, LIBOR와 마찬가지로 기초거래가 부진하여 지표금리에 대한 글로벌 표준인 IOSCO 원칙에 부합하지 않으며, LIBOR와 동일한 잠재적 취약성을 내포하고 있는 것으로 평가하였다.
주요국이 10년이 넘는 장기간에 걸쳐 지표금리 체제를 개선한 점을 고려할 때, RFR 중심의 글로벌 지표금리 생태계 형성은 비가역적 추세로 인식할 필요가 있다. 아울러, 개별 국가의 IBOR가 자국 내 금융거래에 국한되지 않고 글로벌 금융시장에서 활용되는 경우, 해당 IBOR의 신뢰도, 효율성, 강건성에 대한 국제적 요구 수준이 강화될 것으로 예상된다.
우리나라도 IBOR인 CD 수익률이 이자율 스왑 거래를 중심으로 다양한 금융거래에 적용되고 있어, 금융시장의 CD 수익률에 대한 의존이 과도한 상태이다. CD 수익률은 산출 방법 개선에도 불구하고, 실거래 부족이라는 구조적 문제가 지속되고 있다. 이에 따라 이자율 파생거래를 시작으로 CD 수익률에 대한 과도한 의존도를 점진적으로 해소할 필요가 있다.
특히 해외 금융기관들의 국내 CD 수익률 기반 이자율 스왑 거래가 상당한 규모에 달하는 만큼 국제정합성 제고를 위해 이자율 스왑 거래의 준거금리를 KOFR로 전환하는 것이 바람직할 것으로 판단된다. 이를 위해 CD 스왑 거래를 대출, 채권 등 현물거래와 관련한 CD 수익률 변동 위험 관리 목적으로 재편하거나, 전체 이자율 스왑 거래의 준거금리를 KOFR로 전환하는 방안을 고려할 수 있다.
현물거래의 경우, 지표금리의 적합도를 제고하고 지표 사용자에게 경제적 효익이 기대되는 분야를 중심으로 KOFR 적용을 단계적으로 확대하는 방안을 고려할 수 있다. 채권은 사후 이자 결정(set in arrears) 방식의 KOFR를 준거금리로 사용하면 투자자와 발행자 모두에게 잠재적 효익이 있으므로, 시장 활성화를 적극적으로 추진해야 할 것이다.
주요국과 달리 우리나라는 대부분의 대출 준거금리에 은행의 무담보 자금조달 위험이 반영되어 있어 은행이 관리해야 할 자금조달 비용 위험이 체계적으로 소매차입자에게 전가되고 있다. 금융안정과 금융소비자 보호 관점에서, CD 수익률과 같은 IBOR 연계 대출은 차입자가 은행으로부터 이전받은 차입 금리 상승 위험을 관리할 수 있고, 감내할 수 있을 때만 유용하다는 점에 유의할 필요가 있다. 따라서 자영업자와 중소기업 등 일부 소매차입자에 대해서는 KOFR를 대출의 준거금리로 적용하여, 은행이 자금조달 위험을 자체적으로 관리하게 할 필요가 있다. 이를 통해 은행과 차입자 간 위험 배분 구조를 개선하고, 취약차입자의 자금조달을 지원할 수 있는 지표금리 체제를 구축해야 할 것이다.
아울러 국내 지표금리 개혁의 실효성 제고를 위해 KOFR 및 KOFR 기초시장인 RP 시장이 글로벌 표준에 부합하도록 개선할 필요가 있다. KOFR는 기술적 요인 등에 의해 유발되는 비본질적 변동성이 작지 않다. 향후 KOFR 금리 변동성에 대한 면밀한 검토가 이루어져야 하겠으나, 금융기관의 자금 수요와 무관한 변동성은 축소하는 방향으로 개선하는 것이 바람직하다.
KOFR 적용이 확산될수록 RP 시장이 국내 경제와 금융시장에 미치는 영향이 커지는 만큼 시장의 강건성과 안정성 확보가 중요하다. 이를 위해 RP 거래의 중앙청산(Central Counterparty: CCP) 도입을 포함한 제도적 노력을 병행할 필요가 있다. RP 시장참여자와 인프라 기관 또한 RP 시장의 위상 변화에 주목할 필요가 있다. 아울러 다가올 KOFR 시대에는 RP 시장이 통화정책 파급경로의 출발점이라는 점에서 RP 시장의 효율적 작동과 금리 안정성 제고를 위한 중앙은행의 적극적 역할이 요구된다.